D'un champ l'autre

Les prix des matières connaissent de cycles étirés sur plusieurs décennies, de véritables « super-cycles » [Jacks, 2012]. Le dernier a été particulier long et ample : après avoir fortement augmenté pendant une décennie, les prix des matières premières, en particulier les prix des énergies et des métaux, ont fortement baissé depuis 2011. Beaucoup expliquent la hausse des prix des matières premières au cours des années deux mille par la forte croissance des pays émergents, notamment de la Chine, qui aurait ainsi alimenté la demande de matières premières ; la récente chute des prix des matières premières s’expliquerait quant à elle par l’essoufflement de la croissance des pays émergents, qui aurait déprimé la demande mondiale en matières premières, mais aussi par l’accroissement de l’offre à travers le monde.

GRAPHIQUE  Prix mondiaux des métaux et des énergies en termes réels (en indices, base 100 en 2005)

source : Celasun et alii (2015)

Ces fluctuations des cours se traduisent par un changement des termes de l’échange pour les pays exportateurs, c’est-à-dire du prix de leurs exportations relativement à leurs importations. Ces variations influencent directement l’activité domestique. Alors qu’elle s’accélérait au cours des années deux mille, grâce à la hausse des cours, la croissance de la production a fortement ralenti ces dernières années dans les pays émergents et en développement qui sont des exportateurs nets de matières premières. Ce ralentissement de la croissance des pays exportateurs de matières premières a pu lui-même contribuer à déprimer la demande mondiale de matières premières et à renforcer par là même la baisse des cours.

La question qui se pose alors est si la variation des prix des matières premières influence la production potentielle des pays exportateurs ou si elle n’entraîne que des fluctuations temporaires de la production courante autour d’une même trajectoire de la production potentielle. En d’autres termes, l’accélération de la croissance au cours du boom des matières premières a-t-elle reflété une accélération de la croissance de la production potentielle ou ne reflète-t-elle qu’une surchauffe conjoncturelle ? Si le ralentissement est essentiellement conjoncturel, les autorités publiques doivent assouplir leurs politiques conjoncturelles ; par contre, si le ralentissement est essentiellement structurel, l’adoption de politiques expansionnistes pourrait ne pas être d’une grande aide pour y mettre un terme.

Dans la dernière édition des Perspectives de l’économie mondiale du FMI, Aqib Aslam, Samya Beidas-Strom, Rudolfs Bems, Oya Celasun, Sinem Kiliç Çelik et Zsóka Kóczán (2015) ont observé un échantillon de 40 pays exportateurs de matières premières pour analyser l’importance des composantes structurelle et conjoncturelle dans la croissance de leur production au cours du cycle des prix des matières premières. Ils rappellent que les pays exportateurs ont déjà connu par le passé des ralentissements durables de leur croissance, liés à l’effondrement des cours. Cependant Le ralentissement actuel pourrait être bien plus important que les précédents, dans la mesure où les fluctuations des termes de l’échange observées au cours des années deux mille furent bien plus amples que les fluctuations passées. Si les améliorations des termes de l’échange au cours des années deux mille ont dû entraîner une plus forte accélération de la croissance de la production courante et de la production potentielle, leur récente dégradation devrait entraîner un plus fort ralentissement de la croissance de la production courante et de la production potentielle que par le passé.

Celasun et ses coauteurs constatent que la production courante et la production potentielle évoluent toutes les deux dans le même sens que les termes de l’échange des matières premières, mais que la production courante varie deux fois amplement que la production potentielle en réaction aux variations des termes de l’échange des matières premières. En moyenne, deux tiers des variations de la croissance de la production courant ont une origine conjoncturelle, tandis que le tiers restant s’explique par des facteurs structurels, en l’occurrence par une dégradation de la croissance potentielle. La forte réponse de l’investissement aux fluctuations des termes de l’échange est la principale contributrice aux variations de la croissance potentielle au cours du cycle. A l’inverse, la croissance de l’emploi et la croissance de la productivité totale des facteurs contribuent peu aux variations de la croissance potentielle. 

Les résultats sont bien sûr différents d’un pays à l’autre. Par exemple, l’analyse suggère que la croissance fluctue plus amplement dans les pays exportateurs d’énergies et de métaux, ainsi que dans les pays ayant un faible niveau de développement financier. Le cycle est également exacerbé lorsque les taux de change sont peu flexibles et lorsque la politique budgétaire est procyclique, c’est-à-dire lorsqu’elle s’assouplit en période de boom (ce qui alimente le boom) et se resserre en période de ralentissement (ce qui contribue à déprimer davantage l’activité). Les études de cas réalisées autour de l’Australie, du Canada et du Chili suggèrent que les booms d’investissement dans les pays exportateurs de matières premières sont principalement des booms dans le secteur producteur de matières premières.

Celasun et ses coauteurs concluent leur travail en cherchant à anticiper les perspectives de croissance futures des pays exportateurs de matières premières. Certes, la politique budgétaire a été moins procyclique que par le passé et les régimes de change ont été plus souples, ce qui devrait contribuer à atténuer l’effet de la baisse actuelle des cours sur la croissance des pays exportateurs. Malgré tout, la faiblesse des cours des matières premières va amputer d’un point de pourcentage le taux de croissance moyen des exportateurs de matières premières au cours de la période entre 2015 et 2017, par rapport à la période qui s’est écoulée entre 2012 et 2014. Le ralentissement de la croissance sera encore plus important pour les exportateurs de produits énergétiques, puisqu’elle s’élèvera à 2,15 points de pourcentage. Les pertes en production potentielle expliqueront un tiers des pertes en production courante, ce qui suggère que les politiques conjoncturelles ont un rôle à jouer, mais qu’elles devront bien sûr aussi s’accompagner de réformes structurelles visant à soutenir la production potentielle.

Références

ASLAM, Aqib, Samya BEIDAS-STROM, Rudolfs BEMS, Oya CELASUN, Sinem Kiliç ÇELIK & Zsóka KÓCZÁN (2015), « Where are commodity exporters headed ? Output growth in the aftermath of the commodity boom », in FMI, World Economic Outlook: Adjusting to Lower Commodity Prices, octobre.

JACKS, David S. (2013), « From boom to bust: A typology of real commodity prices in the long run », NBER, working paper, n° 18874, mars.

Il y a diverses raisons amenant à penser que les récessions, en particulier les plus sévères, dégradent la production potentielle. Par exemple, face à une faible demande globale et à un resserrement du crédit bancaire, les entreprises peuvent être moins incitées à investir, notamment dans l’innovation, si bien que les capacités de production et le potentiel de long terme se dégradent. En outre, les chômeurs ont tendance à perdre leurs compétences ; ou, tout du moins, ils ne peuvent en acquérir de nouvelles, c’est-à-dire profiter de l’apprentissage par la pratique (learning-by-doing). D’un autre côté, certains suggèrent que les récessions contribuent à apurer l’économie de ses excès passés et par là à accroître la soutenabilité de la croissance à long terme. Par exemple, les entreprises les moins efficaces sont susceptibles de faire faillite et de disparaître, c’est-à-dire de libérer davantage de ressources (et notamment davantage de travailleurs) au profit des entreprises les plus efficaces, ce qui accroît la productivité moyenne de l’économie.

Plusieurs études ont constaté que les crises financières bancaires et financières tendent à dégrader la production potentielle ou tout du moins certaines de ses composantes. Davide Furceri et Annabelle Mourougane (2009) ont observé un échantillon de pays de l’OCDE sur la période entre 1960 et 2007. Leurs résultats suggèrent que la survenue d’une crise financière tend à réduire de façon permanente la production potentielle. Les crises financières réduisent en moyenne la production potentielle de 1,5 % à 2,4 %. L’ampleur des pertes de production s’accroît avec la sévérité de la crise. La survenue d’une crise profonde diminue la production potentielle de presque 4 %, soit le double de l’impact moyen d’une crise. Jane Haltmaier (2012) a étudié l’impact des récessions sur la production tendancielle, selon qu'elles soient ou non associées à une crise financière. A partir d'un large échantillon de pays, elle constate que la croissance tendancielle est significativement plus lente dans la période de deux à quatre ans après un pic d’activités que dans les deux ans avant le pic. La profondeur d’une récession a un impact significatif sur les pertes en production potentielle en ce qui concerne les pays avancés, tandis que la durée d’une récession a un impact significatif sur les pertes essuyées par les économies en développement. Par conséquent, si la Grande Récession a pu avoir un profond impact sur la production potentielle des pays avancés, elle n’a eu qu’un impact limité sur celle des pays en développement. De son côté, Laurence Ball (2014) a estimé les répercussions à long terme de la Grande Récession de 2008-2009 sur la production dans 23 pays. Il a comparé les estimations courantes de la production potentielle de l’OCDE et du FMI à la trajectoire que le PIB suivait encore en 2007. Les pertes en production potentielle sont comprises entre pratiquement zéro en Australie et en Suisse à plus de 30 % du PIB en Grèce, en Hongrie et en Irlande. La perte moyenne est de 8,4 % du PIB. Dans certains pays, les pertes en potentielle ont même tendance à s’accroître au cours du temps : leur PIB continue de s’éloigner de sa trajectoire d’avant-crise.

Plus récemment, Robert Martin, Teyanna Munyan et Beth Anne Wilson (2015) ont étudié l’impact des récessions sur le niveau à long terme de la production. Ils observent les répercussions de 150 récessions en s’appuyant sur les données relatives à 23 économies avancées au cours des 40 dernières années. Ils constatent que les récessions sévères ont un impact négatif puissant et soutenu sur le niveau de la production. En effet, pour que le PIB revienne à sa trajectoire tendancielle d’avant-crise, la croissance du PIB après la récession doit être durablement plus forte qu’avant : plus la récession a été sévère, plus la croissance d’après-crise est censée être forte. Or, les auteurs ne trouvent aucune preuve empirique suggérant que la croissance s’accélère suite à la récession, qu’elle soit ou non associée à une crise bancaire et financière. Au contraire, les taux de croissance sont plus lents après qu’avant les récessions, et ce même lorsque les années qui précèdent immédiatement le pic et qui peuvent être associées à une bulle sont exclues de l’analyse. Suite aux récessions, la production reste sous la tendance d’avant-crise pendant une période de temps prolongée, si bien que les pertes de productions associées à la récession ont un caractère permanent et que le PIB suit finalement une nouvelle trajectoire tendancielle. Ce résultat soulève des questions à propos des chocs qui sont à l’origine des récessions : les pertes de production peuvent impliquer que des chocs de demande aient des effets permanents ou bien que les récessions trouvent leur origine dans des chocs d’offre permanents. En outre, Martin et ses coauteurs constatent que les pertes en production sont associées aux déclins de la plupart des composantes de la production, en particulier à moindre utilisation du facteur travail (liée aux déclins du taux d’emploi et du taux d’activité) et à une réduction de l’investissement

Selon Martin et ses coauteurs, l’écart significatif qui apparaît suite aux récessions entre la production courante et la trajectoire d’avant-crise contraste avec la manière par laquelle les économistes et les prévisionnistes modélisent la croissance et la trajectoire de la production après les récessions. Il est souvent supposé que la production croît rapidement après les récessions pour refermer l’écart de production. En fait, les écarts de production se referment surtout via des révisions à la baisse de la production potentielle plutôt que via une croissance rapide après la récession. Les révisions de croissance s’opèrent quant à elles lentement, sur plusieurs années : ce n’est que peu à peu que les prévisionnistes acceptent que la production ne retrouvera finalement pas sa trajectoire d’avant-crise. Les responsables politiques sous-estiment initialement l’impact des récessions sur la production potentielle et ont par conséquent des prévisions d’inflation excessivement optimistes. L’existence de larges pertes en production suite aux récessions plaident pour que les responsables politiques réagissent rapidement au cours de celles-ci, en assouplissant rapidement les politiques conjoncturelles, au lieu d’adopter une attitude attentiste et de rendre par là même permanentes les pertes en production associées à la récession.

Références

BALL, Laurence M. (2015), « Long-term damage from the Great Recession in OECD countries », NBER, working paper, n° 20185, mai.

FURCERI, Davide, & Annabelle MOUROUGANE (2009), « The effect of financial crises on potential output: new empirical evidence from OECD countries », OCDE, working paper, n° 699.

HALTMAIER, Jane (2012), « Do recessions affect potential output? », Fed, international finance discussion paper, n° 1066.

MARTIN, Robert, Teyanna MUNYAN & Beth Anne WILSON (2015), « Potential output and recessions: Are we fooling ourselves? », Fed, international finance discussion paper, n° 1145.