Si la littérature mainstream ne considère pas la politique monétaire comme une source potentielle d’inégalités, les économistes hétérodoxes ont régulièrement suggéré l’existence d’un tel lien. Mais si ces derniers s’accordent sur le sens de la causalité, ils ne s’accordent aucunement sur les mécanismes à l’œuvre, ni même sur le sens exact de la réponse des inégalités, c’est-à-dire à la hausse ou à la baisse, aux chocs monétaires. Pour l’école autrichienne et le républicain Ron Paul, les assouplissements monétaires opérés par la Fed diminuent les salaires réels et augmentent par conséquent les profits, ce qui se traduit par une réallocation des revenus des travailleurs aux capitalistes. Les post-keynésiens considèrent au contraire que les politiques désinflationnistes ont joué un rôle majeur dans la hausse des inégalités depuis le début des années quatre-vingt via leurs répercussions disproportionnées sur l’emploi et les bas salaires [Galbraith, 1998]. Afin d’éclaircir cette question, Olivier Coibion, Yuriy Gorodnichenko, Lorenz Kueng et John Silvia (2012) ont cherché à évaluer les répercussions des chocs de politique monétaire sur les inégalités de consommation et de revenu aux Etats-Unis depuis 1980.
En résonance avec les réflexions de l’école autrichienne, les quatre économistes relèvent ainsi deux canaux par lesquels un assouplissement monétaire est susceptible d’accroître les inégalités.
Le premier est le canal de la composition des revenus (income composition channel) qui met l’accent sur l’hétérogénéité des ménages en termes de sources de revenus primaires. En l’occurrence, les hauts revenus détiennent relativement plus de titres de propriété que les autres ménages ; les ménages à bas revenus reçoivent essentiellement des salaires. Par conséquent, si la politique monétaire expansionniste élève plus rapidement les profits que les salaires, les actionnaires en bénéficieront relativement davantage et les inégalités s’en trouveront accrues.
Le second est le canal de la segmentation financière (financial segmentation channel) : si certains agents économiques effectuent de plus fréquentes transactions sur les marchés financiers et sont plus rapidement affectés par les variations dans l’offre de monnaie que les autres agents, alors un accroissement de l’offre de monnaie redistribue la richesse vers ces agents fortement présents sur les marchés financiers. Puisque les ménages à hauts revenus participent plus activement aux transactions financières, les chocs expansionnistes de politique monétaire entraînent alors de plus fortes inégalités de consommation. Le canal du portefeuille (portfolio channel) agit de manière similaire : si les ménages à faibles revenus détiennent relativement plus de monnaie que les hauts revenus, un laxisme des autorités monétaires dans la lutte contre l’inflation se traduit par un transfert de richesse des ménages à faibles revenus vers ceux à hauts revenus et donc par un accroissement des inégalités de consommation.
Deux autres canaux, identifiés par la littérature post-keynésienne, tendent au contraire à accroître les inégalités lorsque la banque centrale procède à un resserrement de la politique monétaire.
Le premier est le canal de la redistribution de l’épargne (savings redistribution channel), selon lequel une hausse non anticipée des taux d’intérêt ou un ralentissement de l’inflation bénéficient aux débiteurs au détriment des emprunteurs. Les ménages à faibles revenus étant relativement plus endettés que les ménages à hauts revenus, il s’ensuit un accroissement des inégalités de consommation.
Le second est le canal de l’hétérogénéité des gains (earnings heterogeneity channel). Les rémunérations salariales constituent une source essentielle des revenus pour les ménages et elles répondent différemment aux chocs monétaires selon la position des ménages dans la distribution des revenus. Comme le suggère notamment Galbraith (1998), cela peut notamment être le cas si le chômage touche proportionnellement plus les ménages à faibles revenus que ceux à hauts revenus. De tels effets peuvent également apparaître selon le degré de substituabilité du travail qualifié et non qualifié avec le capital, le taux d’intérêt affectant le prix relatif du capital et du travail. Le canal de composition du revenu peut également contribuer à une diminution des inégalités suite à un assouplissement monétaire, contrairement à ce que laisse suggérer l’école autrichienne : puisque les ménages reçoivent relativement plus de revenus de transfert et que ces derniers s’avèrent contracycliques, alors une politique monétaire expansionniste participe à une réduction des inégalités.
D’après le travail empirique réalisé par Coibion et alii, les chocs monétaires apparaissent avoir des effets statiquement significatifs sur les inégalités. Un resserrement de la politique monétaire accentue les inégalités de revenus, de rémunérations du travail, de consommation et de dépenses totales. La politique monétaire semble en outre avoir joué un rôle non négligeable dans les fluctuations cycliques des inégalités au cours de la période étudiée. Sa contribution aux inégalités est par exemple de même ampleur que sa contribution aux évolutions de l’inflation ou du PIB. La politique monétaire explique en outre une part importante des évolutions historiques des inégalités de revenu et de consommation, en particulier depuis la moitié des années quatre-vingt dix.
Afin d’approfondir leurs résultats, Coibion et alii utilisent les données détaillées au niveau microéconomique pour déterminer les différents canaux via lesquels les chocs monétaires affectent les inégalités. Les rémunérations du travail répondent d’une manière fortement hétérogène aux chocs. Il apparaît en effet qu’un resserrement de la politique monétaire est suivi par de plus hauts gains salariaux pour les ménages au sommet de la distribution des revenus et un amoindrissement des gains salariaux pour les ménages à faibles revenus, même ceux travaillant à plein temps. Le canal de composition du revenu joue un rôle important dans la transmission de la politique monétaire. Au niveau agrégé, si les rémunérations du travail répondent peu en moyenne aux chocs monétaires, le revenu financier s’élève quant à lui brutalement suite à un resserrement monétaire. Les revenus financiers se concentrant très fortement dans le haut de la distribution des revenus, ce sont les ménages à hauts revenus qui captent l’essentiel de ces gains financiers. Les revenus de transfert jouent un rôle clé dans l’amortissement des impacts de la politique monétaire sur les inégalités. Suite à un resserrement monétaire, les ménages à plus faibles revenus reçoivent en effet une plus large part de leurs revenus sous forme de prestations sociales et celles-ci compensent les pertes salariales. Si les quatre économistes disposent insuffisamment de données pour Enfin, les canaux du portefeuille et de la segmentation des marchés financiers, ces derniers ne peuvent immanquablement être que d’une ampleur réduite comparés aux autres canaux.
Les dynamiques observées dans les inégalités de revenus reflètent donc avant tout les fluctuations des revenus des ménages les plus aisés, ces dernières étant elles-mêmes fortement influencées par l’évolution des rémunérations du travail. La politique monétaire semble ainsi avoir joué un rôle significatif dans le creusement des inégalités aux Etats-Unis. Cet ensemble de faits stylisés est d’autant plus important pour la conduite de la politique monétaire que les inégalités sont susceptibles de constituer une source d’instabilité macroéconomique et semblent en l’occurrence avoir joué un rôle majeur dans l’accumulation de déséquilibres ayant conduit à la Grande Récession. Les résultats obtenus par Coibion et alii amènent également à réévaluer les coûts économiques associés aux épisodes de trappe à liquidité. Si les taux nominaux restent durablement accolés à leur niveau plancher (zero lower bound) alors que les conditions économiques appellent à des taux négatifs, la situation s’apparente à une période prolongée de resserrement de politique monétaire. Une économie confrontée à une trappe à liquidité est alors susceptible de connaître un accroissement des inégalités de revenu et de consommation.
Références Martin ANOTA
GALBRAITH, James K. (1998), « With economic inequality for all », in The Nation.
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